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专注周期理论研究

库兹涅茨周期

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房地产周期与库兹涅茨周期
库茨涅兹周期一般受房地产和建筑驱动,又称建筑周期和房地产周期,时间跨度约15-20年,属于中长期的经济周期。库茨涅兹周期是1930年美国经济学家库兹涅兹提出来的,不过即使是在美国,其实际地产周期长度也不稳定,因此一些西方学者对该周期提出质疑,认为人口因素才是更本质的影响地产周期的因素。

1930年美国经济学家西蒙·库兹涅兹在《生产和价格的长期运动》一书中,根据对19世纪初叶到20世纪初期,美、英、法、德、比利时等国60种工、农业主要产品的生产量和35种工、农业主要产品的价格变动的时间数列资料,剔除其间短周期和中周期的变动,着重分析了有关数列的长期消长过程,指出经济中存在长度为15-25年不等的长期波动。这种波动在美国的许多经济活动中,尤其是建筑业中表现得特别明显,所以库兹涅茨周期也称为建筑业周期或房地产周期。库兹涅兹周期是居民财产购建和人口转移两大因素互相作用推进发展。从水泥周期(建筑业周期)看,价格周期从谷到谷的时间为1880年到1913年左右(33年),产量周期从1894年到1918年左右(24年)。从1890年以后的生铁周期看,价格周期从谷到谷的时间为1895年到1915年左右(20年),产量周期从1895年到1925年左右(30年)。

康波中的房地产周期
本文认为,房地产周期作为康波周期的子周期,其一定会存在一个康波内部的波动规律。从逻辑上看,康波增长除了作为技术革命的主导产业外,增长的最核心载体就是房地产周期,这对于国别的经济增长最为重要。我们可以把房地产周期视作是技术革命的引致增长,由于技术是从主导国逐步向外围传递的,从而增长亦是如此,这决定了房地产周期将从主导国向外围国家依次传递的过程。这种各国房地产周期的之间的传递关系,会决定商品周期的出现,以及美元周期等问题。

从逻辑上来看,康波增长的根源是由技术创新所导致的,但是增长不单纯是技术创新问题,所以,技术创新对导入期和展开期的划分,确实不能描述增长的全部,因为现实的增长除了作为技术革命的主导产业外,增长的最核心载体应该是房地产周期,这对于国别的经济增长最为重要,而房地产周期一定是滞后于技术周期的,这是因为可以把房地产周期看作是技术革命的引致增长。同时,由于技术是从主导国逐步向外围传递的,从而增长也是如此,这就决定了房地产周期也是如此,房地产周期存在从主导国向外围国家依次传递的过程,而这种各国房地产周期的之间的传递关系,就决定了商品周期的出现,以及美元周期的问题。

所以这种逻辑关系,可以用于推导房地产周期在康波中的分期问题。首先,我们认为,康波的主导国是技术革命的发起国,其房地产周期应滞后于技术革命而产生。而随着技术革命和繁荣向外围国家的扩散,首先感受到的是主导国的几个外围经济体,比如本次康波以美国为主导国,英法等为外围。随后是向追赶国的扩散,本次康波就是中国的工业化。随后是向康波中附属经济体的更外围扩散,例如上次康波中的亚洲四小。按这种关系我们可以清晰发现房地产周期在世界各种类型国家之间的传递过程,而这种传递过程对我们判断纷繁复杂的世界房地产周期的非共时性,提供了基本的研究脉络。

第三次康波以来的房地产周期划分
我们基于滤波方法对1890-2015年美国名义房价和实际房价进行研究,并得到房价波动的序列。下图可以看到,两者的波动走势基本一致。除了1914-1920年的一战期间,名义房价与实际房价有一定背离,当时物价在战时融资和货币快速扩张的助推下达到了20%以上,导致实际房价剔除物价因素后出现了快速回落。本文将研究房地产周期的实际因素,因此以实际房价的周期波动作为主要研究对象。

根据美、英、法等国的实际房价数据,并结合康波运行特点,我们认为第三次康波以来的房地产周期可划分为:1892~1920(28年)、1920~1942(22年)、1942~1975(33年)、1975~1995(20年)、1995~2025(30年)共5轮周期。其中,根据康波阶段、库兹涅茨建筑业周期等情况,我们将1892年定为当时那一轮房地产周期的启动点。从发达国家的房地产周期看,一个康波周期大致存在两个房地产周期。我们发现在,在第四次和第五次康波周期中,主导国美国的房地产周期要领先于英国、法国等外围主导国,因此主要以美国的房地产周期作为划分基准,并在此基础上推演房地产周期的波动规律以及国别之间的传递顺序。



我们发现,在1942-1975年的房地产周期中,美国于1955年见顶回落,而英国和法国则仍处于上升通道,剔除领先性的因素,美国的上升期仍属于较短。从数据结构看,同期美国的名义房价处于增长停滞的状态,物价则稳中略升,因此导致了实际房价的回落。我们认为,造成当时房价停滞增长甚至回落的原因可能在于人口结构的变化以及货币政策的影响。从人口结构看,美国的主要置业人口(25-44岁)在上世纪50年代中期到60年代末处于停滞增长甚至下降的情况,势必对房价形成压制作用。



不过,2000年后的置业人口也存在停滞增长状态,何以房价能够快速上涨?我们认为,这可能与当时货币政策因素有关。1950年代中期开始1970年代,美国长期利率趋于上升,对房价势必有抑制影响。此段时期,由于需求回落和生产过剩等原因,美国还爆发了多次经济衰退,比如1953-1954年、1957-1958年、1960-1961年,这些因素也印证了房价趋弱的背景。而在2001年“9.11”恐怖袭击和互联网泡沫破灭后,美联储的大幅降息使得美国进入了四十年来的最宽松的货币政策环境,随着房地产信贷机构不断放宽贷款条件,房地产实际价格被一路推高,至2006年达到历史的顶峰。因此,货币政策扰动叠加人口结果因素是导致上世纪50年代房价上行期相对于英法两国过短的重要原因。



根据上述分析,我们认为美国房地产价格在2012年的反弹很有可能是下行期的一次B浪反弹。主导国美国本轮房地产周期启动于1995年左右,并在2006年已实质性见顶并回落至2012年,但随后出现了反弹。根据我们的研究,本轮房地产周期启动于康波繁荣期,因此周期时长可能长达25-30年。从这个角度看,2012年之后美国房价的反弹应当只是房地产大周期下行期的一次B浪反弹,最终大底要在2020-2025年左右才会达到。对这次反弹性质的界定,将直接联系到对未来几年房地产周期走势和方向的判断。

房地产周期中的强周期和弱周期
启动于不同康波阶段的房地产周期,其房价波动性存在较明显差异。研究发现,启动点在康波繁荣阶段或回升阶段的房地产周期(尤其是回升阶段),其上行期平均涨幅为49.4%,下行期平均跌幅为29.2%;启动点在康波衰退阶段或萧条阶段的房地产周期,其上行期平均涨幅为22.3%,下行期平均跌幅为12.9%。这意味着,房地产周期存在着强周期和弱周期的区别。识别房地产周期的强弱不仅有助于判断房地产投资的潜在利益,也可以与商品周期、中周期的强度进行互相验证。


我们认为,导致强弱周期差异的原因可能在于,相对于康波衰退期或萧条期,康波回升或繁荣阶段正处于新技术加快扩散和应用的重要时期。从逻辑上看,随着作为技术革命的主导产业加速发展,以及相关产业链在国别之间的联动,其所引致的房地产增长将是较为强烈的。与此同时,经济中产生了许多对新领域的投资活动,由此带来了大量新的产业人口。随着收入水平的提高,人们有了更大的房地产置业需求。同时,由于这些时期产生了大量富余的产业资本,在逐利性驱动下,他们演化成金融资本流向房地产领域,并催生房地产投机活动。因此,从上述角度看,启动于康波回升或繁荣阶段的房地产波动性会更大一些。

按照历史经验,启动于1995年(康波繁荣阶段)的新一轮房地产周期将是一轮较强的房地产周期。数据显示,从1995年至2006年高点,美国实际房价上涨了71.2%,而2006-2012年的跌幅也达到了32.5%,涨跌幅均超过了前几轮房地产周期的平均水平。从而也进一步验证了强弱周期的运行规律。照此推论,下一轮房地产周期将于2020-2025年左右启动,按照我们的研究,即启动于康波周期的萧条阶段,因此届时的房地产周期长度和波动性将属于相对较弱水平。房地产周期的强周期和弱周期在英国、法国等发达国家也同样存在,从而印证了这种规律性的波动。房地产强弱周期的特点也可通过货币增速加以印证(见下表)。

按照历史经验,启动于1995年(康波繁荣阶段)的新一轮房地产周期将是一轮较强的房地产周期。数据显示,从1995年至2006年高点,美国实际房价上涨了71.2%,而2006-2012年的跌幅也达到了32.5%,涨跌幅均超过了前几轮房地产周期的平均水平。从而也进一步验证了强弱周期的运行规律。照此推论,下一轮房地产周期将于2020-2025年左右启动,按照我们的研究,即启动于康波周期的萧条阶段,因此届时的房地产周期长度和波动性将属于相对较弱水平。房地产周期的强周期和弱周期在英国、法国等发达国家也同样存在,从而印证了这种规律性的波动。房地产强弱周期的特点也可通过货币增速加以印证(见下表)。



全球房地产周期演进的传递规律
本文研究还发现,在全球房地产周期中,核心主导国、外围主导国、追赶国、附属经济体、资源国等不同层次国别之间存在着较明显的领先滞后关系,即全球房地产周期的演进遵循着“主导国—外围主导国—追赶国—附属经济体、资源国”的传递顺序。这对我们判断主要国家的房地产周期所处阶段意义重大。下文中,核心主导国简称主导国,外围主导国简称外围国。

首先,我们对不同康波周期中的国别层次关系进行划分。就选取的国家样本而言:在第三次康波周期中,英国属于核心主导国,美国、法国属于外围国;在第四次康波中,美国超越英国,成为全球经济主导国,英国演变为外围国,日本、澳大利亚、加拿大等国由于处于技术创新和经济增长较快速的阶段,属于这一时期的追赶国。新加坡和香港则是第四次康波中的附属经济体;

在第五次康波周期中,美国仍是全球技术创新和经济发展的主导国,因此属于核心主导国。而进入1990年代以后,尽管日本经济体量仍然较大,但随着日本工业化高速发展后经济增速已大幅下平台,技术创新能弱化,因此属于外围国行列。同理,在这轮康波中,澳大利亚和加拿大的经济增速中枢下降和创新能力下降,同时由于这两个国家也属于资源国行列,因此,可以认为澳大利亚和加拿大两国可能都兼具了外围国与资源国的双重属性。

对于中国而言,这一时期处于高速的工业化和城市化的进程,技术创新趋于活跃,因此属于典型的追赶国。对于附属经济体的选择,由于本轮康波萧条阶段仍未结束,因此暂时无法确定香港或新加坡是否仍属于第五次康波中的附属经济体。此外,我们选取了巴西作为典型的资源国代表。我们主要从第四次康波开始研究。


中国的房地产周期

中国房地产行业发展经历了三大阶段:
1978年以前的国家主导的计划(建造、分配)模式阶段;
1978年-1998年的商品化开发试点阶段;
1998年至今的金融化开发阶段。

在1998年国家取消了持续几十年的福利分房政策
把住房建设投资由国家、单位统包的体制改变为国家、单位、个人三者合理负担的体制;把各单位建设、分配、维修、管理住房的体制改变为社会化、专业化运行的体制。


由于我国建国时间较短,无大量数据可以参考。

我讲讲我的看法,中国的发地产行业发展经历三个阶段,对我们影响最大的是1998年至今的金融化开发阶段。1978年之前个体户基本没有累积财富;1978年改革开发,个体户开始累积个人财富,到1998年刚好20年;到1998年房地产进入金融化开发阶段,2003年政府首次明确房地产的国民经济支柱地位,国家信贷开始大量流入房地产市场;1978年-1998年的婴儿潮,婴儿成长到成年差不多20年,刚好在1998年,第三次婴儿潮的那波年轻人开始成家立业。

1978年-1998年的第三次婴儿潮的那波年轻人买房时间大概在1998年-2018年(出生+20年)……….

房地产市场18-25年繁荣一次,对应的就是一次又一次的婴儿潮。由于我国第四次婴儿潮的消失,直接导致未来我国房地产市场的持续萎缩,购买人群持续萎缩。这也是为什么2016年以后在三四线城市购买的房子被称作为国接盘的原因,三四线以下的城市由于人口持续流出,接盘力量不足,房子呈持续下跌态势。一二线城市由于虹吸效应,一线超大城市因为优质医疗、教育、基础设施资源高度聚集产生的“虹吸效应”圈层继续外扩,不仅让长三角、珠三角大城市圈内一二线城市房价快速上涨,京沪周边部分中小城市房价甚至在调控后不降反涨。

基钦周期

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周期理论

关于经济周期的理论主要有三个,长周期理论:康德拉季耶夫周期(康波周期);中周期理论:朱格拉周期;短周期:基钦周期。康波周期是以技术革命推动的60年的周期,朱格拉周期是产能投资推动的10年周期,而基钦周期是库存变化推动的40个月的周期。

基钦周期理论认为库存的变化引起经济的波动。

库存周期可分为4个阶段,分别是被动去库存、主动补库存、被动补库存、主动去库存,分别对应经济的复苏、繁荣、衰退、萧条。

具体4个阶段的划分及内涵如下:

1.主动建库存阶段

我们先从建库存说起,建库存阶段分为主动建库存和被动建库存。主动建库存阶段,表明下游企业需求改良、部分生产企业的生产规模和开工率也因此开始扩展。在这个阶段中,价格动能酝酿期已过,价格动能开始释放,产业内的利润开始逐步提升。所以促使价格水平走高,但价格的走高也往往意味着产业利润的走高。所以这就进一步刺激了企业的补库需求,一方面希望用库存来获取更多的利润,另一方面希望把手头的现金置换成存货。

然而,在该阶段的后半场,其期限结构以现货溢价为主,后半场时,大规模的现货库存几乎较难获取,同时现货价格涨幅会比期货价格涨幅更大,这也就是我们所说的:现货带着期货上涨。而且此时也是价格呈现出阶段性的走高,但是价格重心在不断上移。所以在这个阶段——在产业利润走高的驱动下产业内主动建立库存的阶段,就是我们所称的主动建库存。

2.被动建库存阶段

在产业高润一步步走向高点的时候,商品库存也会随之增加,但是此时往往显性库存会被隐性化。那么就会进入我们所称的:被动建库存阶段。被动建库存阶段同样发生在商品价格动能的释放周期,此时更是市场的一个疯狂期。我们承接上面的分析内容,随着产业利润的逐渐走高,市场上补库情绪又来临,此时也是金融资本入局的最好时机,因为价格处于历史的高位,既可以给人营造出逼仓的现象,也可以让产业链开足马力扩大产能,但是此时往往显性库存会被隐性化(也就是上面分析的,即使产能扩张,市场上的库存总是不够的假象),产业链的情绪加上金融资本的光临,这是一个绞杀产业链空头以及投机空头的时机。

接着来到被动建库存的后半场。我们都清楚,高利润是不可持续的。商品库存的增加往往意味着价格的走跌,其中原因有很多,一是高库存使得企业套保需求扩大,压低期货价格;二是库存的增加使得现货供应增加,在需求维持不变的情况下现货价格也会被压低。但企业开工率和生产规模已经在上一个阶段已经实现扩张,要想再降低困难程度较大,原因是投产后便有了沉没成本,对于产品无法根本控制,也就是必须生产才能维持正常运营。所以随着规模的逐步成型,商品库存是稳步增加的,在期货和现货价格都被压低的情况下,产业利润率随之下降。随之而来的就是价格的走跌,但此时往往也是隐形库存显性化(也就是上面分析的,即使价格在不断的下跌,我们还是能看到大规模的库存增加,好像市场上的库存永远也消化不完一样)。由于这个阶段库存是被动建立的,所以这个阶段我们称为被动建库存。

3.主动去库存阶段

我们都很清楚,当产品的利润率下降的时候,产业内大部分企业的普遍做法是计划慢慢削减产量产能。在这个过程中,由于产业内利润的缩窄,且库存高企,大部分实体参与者依旧以套保为主,由于价格动能释放周期已经过去,现阶段回到了价格动能的酝酿时期。此时价格表现形式以低位震荡为主。期限结构最终以期货溢价结构收场,最终现货价格往往比期货价格低,所以大部分产业客户都是该阶段期货市场上的大空头,原因一是实现库存平衡不得以选择卖出套保,二是该决策可以以更低的价格买到现货,防止大行情突来时无现货的窘境。

所以我们就能看到,产业客户在主动去库存阶段下,尤其是在期货溢价结构下,大家都不去挺价的现象。你挺价,别人套保,所有人都希望别人去挺价自己去套保。对于产业链来说,一致挺价是最优选择;然而对于个体产业户来说,选择卖出套保是最有选择,这就是主动去库存阶段的囚徒困境。所以此时,我们能看到很多有意思是现象,比如市场上该商品交易热度的逐渐下降;成交量与持仓量基本持恒且波动不大;更重要的是市场会进入一段市场真空期:主要表现为每日K线基本收为小阴线或者小阳线,持仓起伏和交易量起伏都很小。在这个阶段后半场,行情逐步明朗,开始有金融资本的进入,成交与持仓开始一致。至此,该阶段结束。

4.被动去库存阶段

被动去库存阶段也是一个比较有意思的过程。我们承接上述阶段的理解,随着金融资本的介入,市场行情将发生很大的反转。我们能看到成交量和持仓量明显的上升,且呈现出一致性,也就是成交量上升的同时伴随着持仓量的上升,同时价格走跌;成交量下降的同时伴随着持仓量的下降,同时价格走高。

这个阶段也是金融资本绞杀产业资本和多头的好时机。原因是这个阶段是分析师们最明显最容易调查出实际情况的时候,也是局势最明朗的时候,所以此时我们能看到无论是金融资本大空头还是产业资本大空头,大家基本上都在做空,随着持仓量每一次的新高,价格也是屡次新低;持仓量的下降,价格就反弹。严重点的可以是空头逼仓多头,迫使多头缴械投降。所以此时,利润率的进一步下降导致了产能的下降,加上市场库存已经足够多了,价格又在低位震荡。同时,现货市场上的隐性现货显性化,大规模的库存依旧存在,好似永远也消化不完。

但是,市场商品价格上并不会永无止尽的走跌。原因有很多,一是低价刺激需求,二是低价引发产能下降,削减供应量,三是总有一部分企业会提前选择备库,被动抬高价格和刺激需求。所以此时随着一次次的价格的走低,等到众多产业参与者感到“绝望”时,价格就慢慢走出了历史性底部。并随着产业利润的改良来到主动建库存。

总结

需求下降+库存下降=主动去库存

需求提升+库存下降=被动去库存;

需求提升+库存上行=主动建库存;

需求下降+库存上行=被动建库存。

案例

前期是价格动能的酝酿,由于市场利润较差,所以对库存的需求就会降低,导致库存的阶段性走低,但往往市场都是物极必反的,低库存带来涨价,涨价导致利润好。

此时就会来到价格动能的释放周期,行情在一次次的测试中走出了历史性的底部,来到了价格动能的释放期,此时价格坚挺、走强,伴随着高利润时期的到来,也伴随着历史性价格高位的到来。

但是,高利润是不可持续的,所以我们能看到该阶段在顶部维持了一小段时间,价格就开始下跌,知道利润被蚕食,行情回到原点。然而回到原点的情况又往往有着高额库存量的情况,这就是分析师们说的“基本面很差”。

至此,行情回归起初。并同时开启新一轮的库存周期。

朱格拉周期

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一、朱格拉周期起源以及特征

(一)周期现象起源


在20世纪30年代的经济大萧条下,凯恩斯认为,经济发展必然会出现一种始向上、继向下、再重新向上的周期性运动,并具有明显的规律性,即经济周期。并且凯恩斯认为资本边际效率递减规律产生的投资波动是形成经济周期的主要原因。资本边际效率的递减导致人们投资收益期望的落空,引起了流动性偏好的增加,由此引发危机。

在经济学中关于经济周期波动的起因是内生还是外生一直存在着争议,这也可以从供给侧和需求侧两方面来看。根据萨伊定律来看供给侧,“供给能够创造自己的需求”,由人口、生产率和库存周期等形成经济波动。而凯恩斯主义“需求决定供给”的观点完全相反,从需求侧来看,有效需求下滑至低于潜在需求,从而导致衰退或萧条,由货币政策、实际工资和信贷周期等因素引起波动变化。

1912年,熊彼特以“创新理论”为依据,在《经济周期》及有关书刊中,提出了他的经济周期理论。从历史上看,创新千差万别,而创新对经济发展的影响也各不相同,因此周期是有长短的。他综合了前人的观点,提出了在资本主义历史发展过程中存在几种周期,且这几种周期是并存交织的论点,分别为受厂商库存投资驱动的基钦周期(3至4年)、受设备更替和资本投资驱动的朱格拉周期(9至10年)、受房产业和建筑业驱动的库兹涅茨周期(15至25年)、受技术创新驱动的康德拉季耶夫周期(50至60年)。


(二)朱格拉周期特点


朱格拉周期是1860年法国经济学家朱格拉提出的一种为期10年左右的经济周期。朱格拉研究了法国、英国和美国的物价、贴现率和黄金储备的波动,并发现了这些与商业活动、投资及就业增长的周期存在着相关性。之后朱格拉基于大量证据提出危机是周期性的想法。繁荣、危机与萧条是社会经济运动三个阶段,而这样三个阶段的反复发生就形成了周期。

朱格拉周期是经济整体的周期性波动,而企业设备投资周期则是企业进行有规律的设备更替及其资本开支的投资周期。在朱格拉周期中,投资的范围更为广泛,不仅限于企业设备更新的投资。因此,还需要综合考虑价格、信贷、投资和利率因素才能去判断经济体处于朱格拉周期的某一阶段。但可以通过企业设备投资的有规律的周期性兴衰过程去了解朱格拉周期内的变化。由于存在磨损折旧、技术替代等因素,机器设备往往存在一定的更新周期。当机器设备开始大量更新换代时,固定资产投资将大幅增加,推动经济进入繁荣期,而后随着设备更新完成,固定资产投资回落,经济周期将转为衰退。设备的周期性替代带动了固定资产投资的周期性变化,最终产生了9至10年的经济周期。


(三)朱格拉周期历程回顾


进入20世纪70年代后,经济全球化的发展使得越来越多的国家相互联系,这种联系通过各国商品与服务的贸易、直接投资、间接投资、金融市场和技术的扩散等实现。而这种联系越来越多的通过经济周期的协同性特征表现出来,各国之间经济周期波动同步性显著增加。按照“谷—峰—谷”测度经济周期的惯例,20世纪70年代以来,世界经济波动可分为5个完整的朱格拉周期,每个周期的长度在7-10年。


二、设备投资指标是朱格拉周期基本信号


由于朱格拉周期主要指的是设备投资周期,因而识别朱格拉周期的最基本信号便是设备投资相关的指标。一般来讲,我们选取设备投资增速或者设备投资占GDP比例作为朱格拉周期的基本识别变量。

全球主要经济体朱格拉周期呈现出较强的同步性。从图中可以看出,全球在本世纪大致同步经历了两轮朱格拉周期(2001-2009年,2009年至今)。本世纪以来,由于世界经济内不断提高的贸易和金融的一体化程度导致了经济全球化,主要经济体的朱格拉周期呈现出较强同步性。目前处于第2轮周期触底结束的时间点,第2轮全球周期在2009年至2015年呈上升曲线,2016年设备投资占GDP比重到达高点,各国设备投资增速开始下降,虽然在2017年有所反弹但在2018年后再次回落至今。


中国在本世纪也经历了两轮朱格拉周期(2002-2011年、2011年至今)。中国在2002年开始第1轮朱格拉周期,该周期内中国制造业崛起壮大,成为制造业大国,此外由于产业结构的调整,第三产业地位上升。2010年设备投资占GDP比重到顶,设备投资增速下滑幅度增大,直到2011年设备投资需求触底,然后开始了第2轮朱格拉周期。在第2轮朱格拉周期中,高新技术产业和现代服务业迅速发展并且设备更换需求增大,第三产业比重逐渐超越第二产业比重。2015年时,设备投资占GDP比重到顶,设备置换增速下降。中国目前也位于上一轮朱格拉周期结束即将开启新一轮周期的阶段。



三、实体经济指标成为朱格拉周期重要信号指引


朱格拉周期一般指设备投资周期,但在系统视角下,不仅涉及设备投资,更涉及到生产、投资、消费、外贸、信贷、价格等多个变量。因此从整个实体经济系统的角度出发,可以进一步拓展出朱格拉周期的识别信号。


(一)经济复苏催生设备投资需求


GDP增速周期与朱格拉周期相一致。设备投资首先与经济增速挂钩。

设备投资的需求离不开终端消费需求的回暖。投资增长的重要动力在于消费。伴随经济恢复,社会消费需求快速提升,短期内导致供给不足,企业加大投资,更新设备扩充产能。


(二)制造业投资、产业链升级再造开启新一轮设备投资周期


(1)固定资产投资完成额增速
朱格拉周期是指设备更新周期,当生产中机器设备需要更新,就会产生资本支出,从而依靠固定资产投资使得经济迈入繁荣,而当设备更新完成后,固定资产投资又会陷入低谷,经济走向低迷。因此可以通过固定资产投资完成额增加的情况来观察朱格拉周期。

(2)制造业投资完成额增速
制造业投资增速周期性信号显著。朱格拉周期的核心是企业设备更新,这在制造业中体现尤为明显,因而制造业的固定资产投资完成额增速也成为重要信号。全球朱格拉周期能够为制造业带来广阔的市场需求,在一轮朱格拉周期开始时,企业需要设备更新或者技术创新,设备开支将处于上升阶段,对制造业产品需求扩大。从历史上看,全球朱格拉周期开启时,全球主要经济体的制造业固定资产投资同比迅速上升,制造业PMI也持续走高。全球制造业投资在2001年下行后,2002年迅速回升。中国在2001年加入WTO之后,外需带动出口迅速增长,制造业投资持续增长。2008年次贷危机,全球制造业固定资产投资和制造业PMI急剧下行,2009年触底反弹,而这一阶段2008年11月我国启动四万亿投资计划,内需强劲增长再次带动制造业投资飙升。


(3)主要工业设备产量增速
主要工业设备产量代表资本支出意愿,呈现出周期性特征。与设备投资相关的工业锅炉、金属切削机床等的产量增速指标代表着微观上制造业资本支出意愿,这些指标的历史走势呈现出朱格拉周期特征。对比过去1998年以来月产量累计同比变化,主要工业设备产量均表现出一定周期性,以09年金融危机为界,大致呈现10年左右的前后两波周期。



朱格拉周期中设备投资增速增加,拉动上游大宗商品需求上涨。朱格拉周期中设备投资增速增加,拉动上游大宗商品需求上涨。由于企业需要提前签订订单,大宗商品价格上涨行情启动往往领先于朱格拉周期朱格拉周期开启后,由于大宗商品价格与通货膨胀呈正相关关系,大宗商品价格仍会持续性上涨,其中金属、工业原料、工业品与企业投资关系密切。鉴于期货市场价格发现功能更加敏锐,并且指数按日公布,作为衡量通货膨胀的指标,领先性也优于PPI、CPI。

郭磊:目前宏观面处于什么阶段

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报告摘要

第一,按照“美林时钟”,我们应该在衰退期持有债券,复苏期持有股票,过热期持有商品,滞胀期持有现金。但实际上的资产表现往往提前半个身位,股票最好的阶段一般是“衰退后期”到“复苏前期”。前一阶段是政策稳增长,流动性充裕;后一阶段是经济企稳,盈利修复。

第二,经济目前处于什么阶段?本轮经济自三季度开始初步放缓,短期影响因素包括疫情、双减、双控等供给约束;同时需求端也有一个重要的边际变化是地产销售中枢下台阶,8月起30城日均地产成交降至40万方左右。外需仍保持强势,一季度、二季度、7-8月两年平均增速均值分别为14.4%、14.3%、14.9%;但根据我们一再指出的出口周期持平于PPI周期的经验规律,明年上半年出口将会存在回落压力。简单来看,经济将分两阶段放缓,目前短周期经济处于美林时钟意义上的“衰退前期”。

第三,历史上的“衰退前期”一般会出现权益资产的“砸坑式”调整,以反映未来盈利增速的下修。但这个三季度股票市场基本维持震荡特征。我们理解主要与三个因素有关,一是股市前期表现没有显著背离基本面。2021年前8个月工业企业累计利润两年平均增速为19.5%,而同期Wind全A指数两年平均增长19.4%;二是政策在三季度启动了不同于以往周期的“跨周期调节”,比如7月初的超预期降准;三是三季度的供给扰动也带来了不同于正常需求规律的节奏,后续随疫情脉冲的减退、运动式减碳的修正,消费和部分工业部门可能环比有一个小企稳,市场对经济的预期不是单边;四是供给收缩导致上游价格上涨,南华能化指数三季度环比涨幅达27.6%,PPI线索映射下市场一度出现较集中的机会。从某种意义上说,本轮相当于一个平滑版的“衰退前期”。

第四,美林时钟意义上“衰退后期”的出现则需要政策更典型的稳增长,它会带来经济和企业盈利的企稳预期。7月底政治局会议对经济的定调是“持续稳定恢复,稳中向好”叠加“不稳固、不均衡”,并未布局典型的稳增长。我们估计12月的政治局会议和中央经济工作会议将会做出更全面的部署。2022年上半年的政策空间包括前置的、更为积极的财政政策;长租房投资;碳达峰、碳中和“1+N”政策体系出台后的“双碳”相关投资,以及系统性的促进新能源汽车等耐用消费品消费举措。

第五,在这一框架外,还有一些不完全可预测但可能深度影响风险偏好的重要的宏观线索,实际上我们相信这些因素已经按照概率加权反映在目前定价中。一是全球疫情的走势,目前处于全球第四波疫情的回落期,口服药的出现又进一步影响全球预期;二是中美经贸关系可能存在的改善空间,外交部指出中美双方同意采取行动,共同努力推动中美关系重回健康稳定发展的正确轨道。

第六,主要风险因素是美元指数所代表的全球流动性扰动,下半年美元指数从90震荡上行至94附近。2020年以来权益市场与美元指数的负相关性相对较高。

正文

按照“美林时钟”,我们应该在衰退期持有债券,复苏期持有股票,过热期持有商品,滞胀期持有现金。但实际上的资产表现往往提前半个身位,股票最好的阶段一般是“衰退后期”到“复苏前期”。前一阶段是政策稳增长,流动性充裕;后一阶段是经济企稳,盈利修复。

在2020年7月《从衰退后期到复苏前期的逻辑转换》中,我们曾经搭建过一个类美林时钟的框架:

在这里我们做一个延展,进一步把经济划分为衰退前期、衰退后期、复苏前期、复苏后期等四个阶段,这一划分的核心精神类似于“美林时钟”,但我们倾向于它更简洁实用。美林时钟关于“滞胀”“过热”之类的说法,容易被字面化理解,引起不同视角下的歧义,从而偏离这些概念的中性和技术性。

显然,通缩交易更多发生于经济的衰退前期、衰退后期;复苏交易更多发生于经济的复苏前期、复苏后期。

股票市场是反映预期的,所以往往非常有效。经验上股市有系统性机会的时段一般就两个:“衰退后期”(流动性驱动、估值扩张)和“复苏前期”(盈利驱动、资产负债表修复)。且由于一系列内生特征,中国股市的特点往往是前一阶段斜率偏高。

经济目前处于什么阶段?本轮经济自三季度开始初步放缓,短期影响因素包括疫情、双减、双控等供给约束;同时需求端也有一个重要的边际变化是地产销售中枢下台阶,8月起30城日均地产成交降至40万方左右。外需仍保持强势,一季度、二季度、7-8月两年平均增速均值分别为14.4%、14.3%、14.9%;但根据我们一再指出的出口周期持平于PPI周期的经验规律,明年上半年出口将会存在回落压力。简单来看,经济将分两阶段放缓,目前短周期经济处于美林时钟意义上的“衰退前期”。

2020年疫情冲击带来快速出清,消费、投资、出口均降至历史低位。二季度起疫后修复开启,从主要驱动力量来看,第一阶段是必需消费的修复;第二阶段是地产销售和可选消费的恢复;第三阶段是出口进一步上台阶,并带动制造业。

2021年上半年经济继续稳步修复。出口的强势表现是主要带动力之一,上半年出口增长高达38.6%。一季度、二季度实际GDP两年平均增速分别为5.0%、5.5%。

2021年三季度起,经济下行压力初步呈现,主要拖累因素包括:

第一, 地产销售中枢下台阶。6-9月30城地产日均成交分别为60万方、56万方、42万方、42万方。

第二, 双减对教培行业规范将产生深远的积极影响,但短期内会给服务业带来一定约束;7月下旬以来的区域疫情反弹,防控升温,影响消费和服务业表现。

第三, 电力供给不足叠加能耗双控,限电限产广泛出现。

相对于内需来说,三季度外需依然维持偏强表现。在《宏观经济九问》中,我们指出出口与PPI在经验上具有同周期性。目前整体在顶部区域,估计年内会高位徘徊或小幅下行。在没有其他外生变量加入(疫苗、关税等)的情形下,明年可能会进入压力上升区间。

这意味着从3-4个季度的经济趋势看,今年下半年的地产、明年上半年的出口会是经济两阶段放缓的终端驱动。目前短周期经济处于美林时钟意义上的“衰退前期”。

历史上的“衰退前期”一般会出现权益资产的“砸坑式”调整,以反映未来盈利增速的下修。但这个三季度股票市场基本维持震荡特征。我们理解主要与三个因素有关,一是股市前期表现没有显著背离基本面。2021年前8个月工业企业累计利润两年平均增速为19.5%,而同期Wind全A指数两年平均增长19.4%;二是政策在三季度启动了不同于以往周期的“跨周期调节”,比如7月初的超预期降准;三是三季度的供给扰动也带来了不同于正常需求规律的节奏,后续随疫情脉冲的减退、运动式减碳的修正,消费和部分工业部门可能环比有一个小企稳,市场对经济的预期不是单边;四是供给收缩导致上游价格上涨,南华能化指数三季度环比涨幅达27.6%,PPI线索映射下市场一度出现较集中的机会。从某种意义上说,本轮相当于一个平滑版的“衰退前期”。

2021年前8个月工业企业累计利润两年平均增速为19.5%,而同期Wind全A指数两年平均增长19.4%,Wind300指数(除金融)两年平均增长20.4%,利润增长的量级仍是资产定价表现的一个标尺。

7月15日,央行下调金融机构存款准备金率0.5个百分点,降准释放长期资金约1万亿元。7月底政治局会议指出,“要做好宏观政策跨周期调节,保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性,统筹做好今明两年宏观政策衔接,保持经济运行在合理区间”。7月的降准在很大程度上是超预期的,而且进一步打开了市场对于宏观政策的想象空间。

南华能化指数在前三个季度的环比涨幅分别为9.0%、9.4%、27.6%。

两阶段放缓的中期趋势之内,一样会存在小周期。多种因素叠加之下,7-8月社会消费品零售总额季调环比增速分别为-0.19%和0.17%,四季度消费增速大概率好于这一数据。限电影响下,预计9月工业增加值环比增速可能会较低,四季度也会有一定程度修正。

美林时钟意义上“衰退后期”的出现则需要政策更典型的稳增长,它会带来经济和企业盈利的企稳预期。7月底政治局会议对经济的定调是“持续稳定恢复,稳中向好”叠加“不稳固、不均衡”,并未布局典型的稳增长。我们估计12月的政治局会议和中央经济工作会议将会做出更全面的部署。2022年上半年的政策空间包括前置的、更为积极的财政政策;长租房投资;碳达峰、碳中和“1+N”政策体系出台后的“双碳”相关投资,以及系统性的促进新能源汽车等耐用消费品消费举措。

在《从衰退后期到复苏前期的逻辑转换》中,我们曾经提出过一个粗略的标准:衰退前期和衰退后期的分界线是政策稳增长;衰退后期和复苏前期的分界线是PPI见底;复苏前期和复苏后期的分界线是政策收敛。

后面有两个关键的时点对应政策稳增长可能出现的加码,一是10月底政治局会议部署四季度经济政策,二是12月政治局会议和中央经济工作会议部署明年经济政策。我们倾向于认为后者有较大概率进一步打开稳增长空间。地产销售回落通过土地出让金带来地方财政的压力尚在进一步传递;目前出口尚在高位,对应就业压力尚未形成;明年出口放缓将带来就业压力上升。宏观经济政策需要去提前布局六稳、六保。

从政策空间上来说,可以关注的包括几点:

财政政策的前置。2021年财政形成事实上的后置,更大比例专项债下半年发行,有一部分影响会落在明年上半年;我们预期2022年可能会是一个前置节奏,形成有效衔接。

引导加大租赁住房投资。7月国办印发《关于加快发展保障性租赁住房的意见》,把发展保障性租赁住房作为“十四五”住房建设的重点任务。

推动碳中和相关投资。8月17日,国新办例行新闻发布会,发改委指出国家发改委正在会同有关部门,抓紧制定完善碳达峰碳中和“1+N”政策体系。

系统性的促消费举措。9月26日在商务部召开的新闻发布会上表示汽车、家电、家具、餐饮是消费市场的顶梁柱,占社零总额的比重在1/4左右。下一步要深入开展新能源汽车下乡,促进新车消费。加快健全废旧家电回收处理体系,鼓励开展家电家具以旧换新,促进家电家具家装消费。

在这一框架外,还有一些不完全可预测但可能深度影响风险偏好的重要的宏观线索,实际上我们相信这些因素已经按照概率加权反映在目前定价中。一是全球疫情的走势,目前处于全球第四波疫情的回落期,口服药的出现又进一步影响全球预期;二是中美经贸关系可能存在的改善空间,外交部指出中美双方同意采取行动,共同努力推动中美关系重回健康稳定发展的正确轨道。

目前处于全球第四波疫情的回落期。9-10月全球新增确诊月均值分别环比下降16.9%和22.1%。默沙东宣布其新冠口服药物在三期临床中高度有效。尽管它的影响尚待观察与评估,但从逻辑上来说,疫苗或药物的每一次进步,都会对应“走出疫情”预期的短期强化,并对资产定价逻辑带来广泛影响。

 外交部10月8日发布会指出,中美高级别会晤是建设性的,有益于增进相互了解。双方同意采取行动,落实9月10日两国元首通话精神,加强战略沟通,妥善管控分歧,避免冲突对抗,寻求互利共赢,共同努力推动中美关系重回健康稳定发展的正确轨道。

主要风险因素是美元指数所代表的全球流动性扰动,下半年美元指数从90震荡上行至94附近。2020年以来权益市场与美元指数的负相关性相对较高。

在《汇率走势与资本市场》中,我们曾指出,一个强相关性是股票市场指数与美元指数之间的负相关,尤其是2019年后十分显著。

从美元指数走势来看,疫情后整体震荡下行,2020年底触底。2021年一季度出现一轮反弹,二季度再度回落;三季度以来再度震荡上行,目前已至94以上,属2020年10月以来的新高。

核心假设风险:国内疫情演化超预期,外部环境变化超预期,政策去杠杆力度强于预期。

鲁政委:康波与百年未有之大变局

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历史不简单重复,却押着相同的韵脚。库存周期、朱格拉周期、库兹涅茨周期和康波周期的循环往复共同推动了经济的周期性波动。与库存周期等不同,康波周期具有全球性和长期性的特征。

一轮康波周期的持续时间在50到60年左右。每一轮康波周期的上升期都伴随着技术变革和新兴行业的崛起。而当新兴行业的市场趋于饱和、增长放缓时,康波周期就进入下降期。

康波周期可以分为复苏、繁荣、衰退和萧条四个阶段。在康波萧条期,全球经济增长可能放缓。在康波衰退和康波萧条期,CPI同比容易出现回落甚至负增长,但20世纪70年代除外。长期来看,利率的走势主要由物价而非增长决定。自1850年有数据以来的每一轮康波萧条期,实际金价都会出现明显的上涨。标普500回报率通常在康波复苏期出现一个小高点,而后在康波繁荣期再创新高。

康波周期对国际经济格局有着深刻的影响。在康波周期中,关键创新的发源国在国际经济中的地位会上升,美国正是凭借创新实现了对英国的赶超。而后发国家可以通过引进创新实现经济起飞和产业升级。

当前我们可能已经进入康波周期的萧条阶段,但这并不意味着经济前景悲观。事实上,康波萧条期可能成为我国加快经济赶超的重要机遇期。一方面,历史经验表明,如果后发国家能够在萧条期继续升级产业结构,其与先发国家的差距可能更快地缩小。另一方面,大量创新集群出现于康波萧条期,只是到康波复苏期才被推广。因此,康波萧条期正是我国加快技术创新步伐的重要窗口期。

马克·吐温曾说过,历史不简单重复,却押着相同的韵脚。

经济发展的历史亦是如此。库存周期、朱格拉周期、库兹涅茨周期和康波周期的循环往复与嵌套共同推动了经济的周期性波动。此前我们已经介绍过库存周期、朱格拉周期和库兹涅茨周期的分析方法和市场影响。

本文将进一步介绍经济周期中历时最长、影响范围最广的康波周期,探讨康波周期的含义、观测康波周期的方法、康波周期的阶段划分、康波周期对国际经济格局的影响、康波周期对金融市场的影响和我们当前在康波周期中所处的位置五个问题。

一、什么是康波周期?

20世纪20年代,康德拉捷夫分析价格等数据后发现,经济中似乎存在着50-60年左右的周期性波动。根据他所观察到的数据,康德拉捷夫对这种长波的特征进行了初步描述:

第一,在长波的上升期,繁荣年份较多;而在长波的下降期,萧条年份较多;

第二,在下降期,农业通常会经历显著而长期的萧条;

第三,在下降期,生产技术和通讯方面通常会出现许多重要的发明,但只有在下一个长期上升阶段开始时才能得到大规模的应用;

第四,在上升期开始时,黄金生产通常会增加,世界市场由于新兴国家、尤其是以前的殖民地被同化而扩大;

第五,战争与革命在长波上升期更容易发生。 [1]

那么,是什么驱动了这种长达50-60年的经济波动呢?杜因(1983)给出了答案:创新。

杜因认为,创新的生命周期可以分为四个阶段:引进、增长、成熟和下降。

在引进阶段, 有许多产品创新,但我们对潜在需求的性质知之甚少。

在增长阶段, 产品创新的数量减少了,但是消费者的接受程度增加。在销售额增长的同时,技术也逐渐标准化。

在成熟阶段, 市场聚焦于可以节约劳动的工艺创新,差异化产品之间的竞争增加。

在下降阶段, 销售额下降,人们试图通过技术变化来避免市场饱和,并继续进行可以节约劳动的工艺创新。

因此,我们可以看到,每一轮康波周期的上升期都伴随着技术变革和新兴行业的崛起:

第一轮康波周期(1782至1845年) 中,蒸汽机的改良与推广使棉纺织业获得了高速的发展;

第二轮康波周期(1845至1892年) 中,炼钢技术的进步带来了钢铁工业和铁路的兴起;

第三轮康波周期(1892至1948年) 中,电力、汽车和化学工业蓬勃发展;

第四轮康波周期(1948至1991年) 中,电子计算机、航天、原子能等领域取得重要突破;

第五轮康波周期(1991年以来) 中,信息技术的发展深刻改变了生产与生活的组织形式。而当新兴行业的市场趋于饱和、增长放缓时,康波周期就进入下降期。

值得一提的是,重要技术的革新与应用通常跨越国境,因此,与库存周期、朱格拉周期和库兹涅茨周期不同,康波周期是全球性的经济周期。

二、如何观测康波周期?

我们该如何观测康波周期呢?虽然康德拉捷夫使用的是价格数据,但是,随着技术的不断更新,新材料、新产品逐渐兴起,经济结构也发生了重大变化,我们很难用单一商品或一篮子商品的价格来刻画康波周期。

杜因(1983)用全球或全球主要经济体的工业生产、GNP等数据来刻画康波周期。 杜因认为,一个康波周期中会嵌套5-6个朱格拉周期。每隔50-60年会出现一轮全球经济增长缓慢的朱格拉周期,即康波的萧条期。萧条之后康波周期将依次经历复苏、繁荣和衰退。复苏期通常持续一个朱格拉周期,期间全球经济增速有所回升。繁荣期可以持续两个朱格拉周期,不过,历史上康波繁荣期曾经出现过两次大规模的战争,导致康波中断。衰退期通常持续一个朱格拉周期。杜因在《经济长波与创新》一书中划分了1782年至1973年之间的康波周期。我们按照杜因的划分方法,以美国和全球固定资产投资为依据,将这一划分拓展至2020年。

数据显示,在康波萧条期,全球经济增长通常会放缓,如1872年至1883年(期间出现了1873年全球经济危机),1929年至1937年(期间发生了大萧条)和1973年至1981年(期间出现了严重的滞胀)。在复苏和繁荣期,经济增长会有所回升。而进入康波衰退期后,经济增速可能出现下降,如1973年至1981年和2008年至2019年全球工业生产和GDP增长出现了不同程度的放缓。不过,1920年至1929年虽然处于康波的衰退期,但由于经济从第一次世界大战中逐渐恢复,GDP增速反而有所提高。

三、如何认识康波周期的不同阶段?

在康波的不同阶段,经济会呈现出怎样的特征呢?

从创新倾向来看,杜因(1983)将创新分为四类:导致新行业创立的主要产品创新、现有行业的主要产品创新、现有行业的工艺创新和基本部门(如钢铁或炼油)的工艺创新。 当吸收了大量创新成果的新行业快速增长时,康波周期将进入上升期,新的市场被开拓出来。随着新兴行业的快速增长将康波推向繁荣,经济中的总需求明显上升,乐观情绪蔓延,基础设施(包括交通通信等为全部行业服务的基础设施和为主导行业服务的特定基础设施)的投资增加,激励钢铁和能源等基本部门进行工艺创新。当康波进入衰退期时,市场趋于饱和,企业开始通过差异化的产品和兼并来维持竞争力,创新的倾向最低。在康波萧条期,迫于经济增长放缓、市场饱和的压力,现有行业开始进行劳动节约型的工艺创新和产品创新,通过节约成本来维持利润。此时容易出现垄断局面。

不过,这并不意味着萧条期新兴行业无所作为。事实上,大量的创新是在萧条期做出的,只是到经济复苏、企业家对经济的预期改善时,这些创新才会被推广。门斯的数据显示,1825年、1885年和1935年左右都出现了基础性创新集中出现的情况 [2] 。1825年和1935年左右,康波周期都处于萧条期,而1885年左右康波周期处于复苏的开端。因此,门斯认为萧条能够激发创新,这也与康德拉捷夫对康波周期的最初描述相符。

从需求的变化来看,在康波复苏期,随着企业家对经济的预期逐渐改善,更新设备的投资增加,新兴部门的投资上升,居民日益改善的购买力需要寻找新的出路来释放。进入康波繁荣期之后,经济向好的局面更加明朗,乐观情绪强化,资本存量扩张的意愿强烈,所有部门的需求都在扩张。进入衰退期后,随着增长的放缓,企业家更加注重投资的合理化,新兴部门继续增长。而康波萧条期的典型特征就是生产能力过剩,居民不得不以减少储蓄为代价继续消费。因此,20世纪70年代的康波萧条期内,美国和日本都出现了钢铁等行业产能过剩的现象。

四、康波周期如何影响国际经济格局?

将杜因的创新生命周期理论与罗斯托的经济发展阶段理论联系起来,我们就可以描绘出一幅全球经济发展的图景。罗斯托(1959)认为,一个经济体的发展可以分为传统社会、起飞准备阶段、起飞阶段、成熟阶段和大众消费阶段五个阶段。

当一种创新处于其生命周期早期阶段时,先发国家可能率先推广该创新,并成为新兴行业的主要净出口国。随着该技术日益成熟并扩散,后发国家可能引进该技术。在后发国家,新兴行业的高速增长将推动经济起飞。随着时间的推移,后发国家可能反而成为该产品的主要净出口国。此时,在先发国家,该新兴行业可能已经进入成熟期甚至下降期,增长明显放缓,但在后发国家,该行业依然保持着较快的增长,并推动后发国与先发国经济差距缩小。当该创新在先发国与后发国都进入成熟期或下降期之后,先发国和后发国需要共同面对经济增长放缓的挑战,直到新一轮技术变革出现。

因此,康波周期起伏轮回的历史,构成了国际经济格局变迁的历史。 下文将从英美、日美和中美三个角度来阐述康波周期对国际经济格局的影响。

从英美来看, 作为第一次工业革命的发源地,在19世纪大部分时间内英国都占据着全球经济的主导地位。1880年,英国占据了世界制造业产出和贸易的近四分之一 [3] 。然而,美国经济日益焕发出创新的活力。据统计,在19世纪至20世纪上半叶160项主要的创新中,75项发生在美国,仅25项发生在英国。

技术创新的差距直接引起了英美两国经济实力对比的变化。在1872年至1883年的康波萧条期内,美国的人均GDP开始接近并赶超英国。此后,美国与英国人均GDP之间的差距波动拉大,美国在全球经济中的地位逐渐上升。不过,在1929年至1937年的康波萧条期内,英美两国经济出现了不同程度的收缩,导致两国人均GDP变得更为接近。但这种接近是暂时的。由于美国率先在原子能和电子计算机等领域取得突破,康波复苏期里美国与英国人均GDP的差距再度拉开。

从日美来看, 在1929年至1937年的康波萧条期,虽然美国经济出现收缩,但仍处于起飞期的日本经济继续增长。第二次世界大战中断了日本经济追赶美国的进程,直到二战结束之后,日本才重新开始追赶美国的步伐。20世纪50年代至80年代,美国与日本人均GDP的差距逐渐缩小。进入20世纪90年代后,日本经济因房地产泡沫而陷入衰退,但美国经济在信息技术革命的推动下出现了新一轮繁荣。美国与日本人均GDP之间的差距再度扩大,日本最终没有实现对美国经济的赶超。

从中美来看,自改革开放以来,中国产业结构不断升级,追赶美国经济的步伐日益加快。尤其是2008年至2019年的康波衰退期中,美国经济增长因次贷危机而放缓,美国与中国人均GDP之间的差距加速收窄。不过,美国与中国人均GDP的差距依然较大,中国向美国经济的追赶仍在继续。

五、康波周期如何影响金融市场?

康波周期也深刻地影响着金融市场。

从物价来看, 在康波衰退和康波萧条期,CPI同比容易出现回落甚至负增长,但20世纪70年代除外。在20世纪70年代,受石油危机、福利制度改革、工会议价能力加强等多种因素的影响,CPI同比不降反升,导致主要发达经济体出现了严重的滞胀。

从利率来看, 长期而言,10年美债利率的走势与物价走势较为接近,但10年美债利率的低点通常晚于CPI的低点。上述现象意味着,作为一个名义变量,利率的高低更多地由物价决定,而非由增长决定。这对于我们判断长期利率走势有着十分重要的意义。

从油价来看, 除了20世纪70年代以外,康波衰退期油价容易出现下跌,康波繁荣期油价更容易出现上涨。但在1948年至1966年的康波繁荣期中,由于国际石油巨头人为压低油价,油价稳定在较低的水平。

从金价来看,由于名义金价很大程度上受到金本位等制度的影响,可能长期保持不变,这里主要观察经美国CPI调整过的实际金价。自1850年有数据以来的每一轮康波萧条期,实际金价都会出现明显的上涨。

从股价来看, 标普500回报率通常在康波复苏期出现一个小高点,而后在康波繁荣期再创新高。不过,在20世纪20年代的康波衰退期内,投机热潮推动美国股市泡沫化。但这种与经济发展相悖的泡沫难以持续。20世纪20年代末至30年代,美国股票市场受到重挫。当前康波周期可能已经切换至萧条阶段,美国股票市场却欣欣向荣,其中可能潜藏的风险值得关注。根据兴业研究外汇商品团队2021年10月发布的报告《美股将告别黄金十年?》,当前居民持有股票占其金融资产的比例已创历史新高。历史经验表明,当这种情况出现时,美国未来十年的年化收益会降低。

六、当前处于康波周期的什么阶段?

按照杜因(1983)提出的方法推算,2008年至2019年的朱格拉周期构成了这一轮康波周期的衰退期,因此,在2008年至2019年间,全球主要经济体的增长出现放缓。而受新冠疫情的影响,我们可能已经进入了这一轮康波周期的萧条期。

不过,进入康波萧条期不代表经济前景悲观,事实上,康波萧条期可能成为我国加快经济赶超的重要机遇期。

第一,在上文的分析中,我们已经指出,在美国追赶英国、日本追赶美国时,被追赶国与追赶国之间的经济差距可能在萧条期加速收窄。这是由于被追赶国的产业结构通常较为成熟,一旦新兴产业进入成熟期后,如果没有新的技术创新出现,经济动能容易减弱。而追赶国产业结构提升的空间较大,即使在康波萧条期中,只要追赶国继续升级产业结构,其经济增速依然可以维持在较高的水平。例如,在1973年至1981年的康波萧条期内,美国的GDP年均增长1.5%,但日本的GDP年均增长3.5%。

刘鹤在《两次全球大危机的比较研究》一书中也指出,两次危机(指20世纪30年代的大萧条和2008年的金融危机)都加速了国际经济力量的转换。在大萧条之后,美欧经济实力差距进一步扩大。2008年金融危机则加速了发达经济体的相对衰落和新兴经济体的相对崛起。

另一方面,正如门斯所指出的,大量重要创新实际上发生在康波萧条期,只是在康波复苏期才会被推广。历史上美国正是通过创新推动了经济增长,从而实现了对英国的超越。因此,能否把握这一轮康波萧条期推动技术创新,将直接影响我国在未来全球经济格局中的位置。

2020年11月刘鹤指出:“新世纪以来,新一轮科技革命和产业变革加速发展,世界贸易和产业分工格局发生重大调整,国际力量对比呈现趋势性变迁。……位处‘两个一百年’奋斗目标的历史交汇期,我们要面向未来,主动实施新的发展战略,坚定不移深化改革、扩大开放、推动创新,牢牢把握百年未有之大变局提供的战略机遇……。” [4]

从已知五轮康波的经验来看,能够开启一轮康波周期的核心创新通常来自新能源或动力的使用(如蒸汽机、石油)、新材料的发现(如钢铁、石油化工)和交通通信手段的飞跃(如铁路、信息技术)等。因此,新一轮技术革命也可能发端于上述领域。“十四五”规划要求:“聚焦量子信息、光子与微纳电子、网络通信、人工智能、生物医药、现代能源系统等重大创新领域组建一批国家实验室,重组国家重点实验室,形成结构合理、运行高效的实验室体系。……瞄准人工智能、量子信息、集成电路、生命健康、脑科学、生物育种、空天科技、深地深海等前沿领域,实施一批具有前瞻性、战略性的国家重大科技项目。从国家急迫需要和长远需求出发,集中优势资源攻关新发突发传染病和生物安全风险防控、医药和医疗设备、关键元器件零部件和基础材料、油气勘探开发等领域关键核心技术。”如果我国能够在开启新一轮康波周期的核心领域取得突破性成果,则有望成为下一轮康波周期的引领者。

注:

[1] 资料来源:范Ÿ杜因(1983),《经济长波与创新》。

[2] 资料来源:Mansfield(1983):Long Waves and Technological Innovation。

[3] 资料来源:格雷厄姆·艾利森(2019),《注定一战:中美能避免修昔底德陷阱吗?》。

[4] 资料来源:刘鹤,《加快构建以国内大循环为主、双循环相互促进新发展格局》,人民日报,(2020/11/25)[2021/11/16],

参考文献:

1、Mansfield E., Long Wavesand Technological Innovation,The AmericanEconomic Review, 1983, 73(2).

2、Rostow W. W.,The Stages of Economic Growth, The Economic History Review, 1959, 12(1).

3、杜因,经济长波与创新,上海译文出版社, 1993。

4、格雷厄姆·艾利森,注定一战:中美能避免修昔底德陷阱吗?,上海人民出版社,2019。

5、刘鹤,两次全球大危机的比较研究,中国经济出版社,2013。

复盘历史五轮牛市,发现了这些规律…

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最近,听到不少小伙伴抱怨,A股在3000点几十年了,就是不涨,怎么赚钱?

实际上,大多数人都是在市场火热的时候冲了进去,经历了短暂的上涨之后迎来了长期的低迷行情,出现了较大的浮亏。

谁都想低买高卖,但真正操作起来,很可能变成了追涨杀跌。

其实市场30年走下来了,还是有些规律值得我们挖掘的,虽然短期行情难以预判,但是通过这些规律可以帮助我们做出更加正确的抉择。

小编复盘了一下自1990年12月中国有股市以来的行情,A股大致经历过五次牛市:

 (数据来源:东方财富Choice数据,统计区间:1990/1/1~2021/11/17)

第一次为1991年1月-1993年2月,历时26个月。这时候A股刚开市,激发了全民的热情,指数从最低的105点上涨到最高1536点,最大涨幅超过1000%。

第二次为1996年1月-1997年5月,历时16个月,指数最大涨幅约为195%;

第三次为2005年6月-2007年10月,上证指数从998点一直上涨到了6124点,最大上涨点数为5126点,最大涨幅约为514%;

第四次为2008年10月-2009年8月,这波上证指数涨到了3478点,维持了一年不到,时间比较短;

第五次为2013年6月-2015年6月,随着一带一路,国企改革的利好,以及南北车合并,沪指最高涨至5178点,最大涨幅约139%。这一次很明显的一点是,中证1000指数突破了新高,说明这一轮牛市是以小盘股为主的行情。

 (数据来源:东方财富Choice数据,统计区间:1990/1/1~2021/11/17) 

总体来看,市场一直处于牛市-熊市-震荡市的循环之中,而且牛市出现的时间仅占了不到30%,从运行规律看,一般每轮牛市之间间隔为3-7年。

那么,有没有什么指标能让我们提前预判牛市的到来呢?

01 指数估值

市盈率也就是我们通常说的估值,能够很好地体现指数目前所处的位置。
从历史数据来看,市场处于顶部时候上证指数的市盈率在60-80倍左右,市场处于底部时候上证指数的市盈率在18-25倍左右。
当前上证指数的估值百分位35.39%,处于适中状态。
另外,低估区域和底部不是一件事。底部是一个点,低估是一个区域,低估区域相当于鱼头,正常估值区域相当于鱼腹,高估区域相当于鱼尾。理想的投资是我们只需要把鱼头和鱼腹给吃了,至于到达高估区域开始吃鱼尾的时候就且吃且谨慎。

02 最大回撤

对于成立时间比较长的经历过一轮牛熊、长期业绩稳定、基金经理投资风格稳定的基金,我们也可以通过参考他的最大回撤来判断买卖时点。回撤就是在一段时间内,基金净值最高点到最低点之间的波幅。
不过,对于具体的回撤比例,并没有一个确定的标准,不同基金经理之间的风控能力差异较大。另外回撤参考上,也要注意自己的回撤承受能力,如果你承受能力比较低,就不适合去买那些历史回撤大的基金。

03 市场情绪

市场情绪也是一个判断行情的指标,比如成交额、基金发行规模,还比如当身边很多人开始想要炒股买基金的时候,就要谨慎了,可能市场就要到顶了。
风险总在人声鼎沸时,机会总在无人问津处,市场成交额放大且能持续、换手率创出阶段新高并持续一段时间、融资融券余额持续快速增加、新发行的基金数额增加等等是牛市启动的象征。

当然了,这些指标都只是历史总结而来,市场是在不断成长的,目前来看,市场成交额屡破万亿也和股票数量增多,场内资金博弈有关。我们不能仅仅通过一个指标来判断,还得结合宏观、个股等进行综合的考量。

对于基金投资而言,虽说入场的时间不同,收益也会不同,低点买入的比牛市高点买入的收益高出好几倍,但是长期来看,就算是高点买入的,也是能够跑赢市场,获取超额收益的。

 (数据来源:东方财富Choice数据,截至2021/11/16) 

因为所谓的市场高点、低点,都是放在一个时间区间来谈的。就算是短期的高点,放在长期也许只是一个低位而已。对于没有过高择时能力的小伙伴来说,选到一只好基金,坚持定投,长期持有,不失为一种更好的投资方法。

历史之所以相似,是因为市场环境、政策再怎么变,人性都是不会变的,人性中的恐惧、贪婪、侥幸、冲动都是不会变的。“在熊市靠本事挣的钱,在牛市都亏完了。”就是因为在牛市中,大家都想一夜暴富,很难把握准时机,理性投资。

总之,不要想着自己能够一步登天,也别想着调整能够一步到位。财富是认知的变现,即便短期能够赚到钱,随着浪潮退去,也很可能被席卷一空。没有人愿意慢慢变富,但急功近利的情绪化容易破坏原本清晰的投资逻辑

与其等待牛市手忙脚乱地入场,不如提前踏踏实实选择适合自己的基金,做好资产配置,相信时间的力量,做出正确的判断。

(免责声明:收益率数据仅供参考,过往业绩和走势风格不预示未来表现,不构成投资建议。投资者据此操作,风险自担。市场有风险,投资需谨慎。)

周易人生股市

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万物都有周期,一切皆是轮回。早在中国先秦时期古人就已经总结了人生的发展轨迹,可见古人深远的智慧。

时间有周期——日复一日,年复一年;历史有周期——合久必分,分久必合;经济有周期——繁荣、衰退,萧条、复苏;生命有周期——生老病死,循环往复;气运有周期——盛极而衰,否极泰来。

图一
图二

康波人生

康波人生(https://ikangbo.cn),人生就是一场康波!分享金融学、经济学知识,分析证券、基金等投资机会。授人以鱼更要授人以渔,不要急于投机,提高认知便会发现很多机会,请认真学习耐心等待!

康波周期

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康德拉基耶夫长波周期简称为康波周期,是俄国著名的经济学家康德拉季耶夫提出。康波理 论认为经济成长过程中呈现出上升与衰退交替出现的一种波动。这种波动存在着为期 55 年~60 年 左右的周期性特征。在康德拉季耶夫以前,人们已经注意到经济发展过程中繁荣与萧条的交替存 在着某种规律性,但是时间都比较短,康波周期长达 55 年~60 年,因此康波又称为长波或者长周期。  


关于长波理论,康德拉季耶夫先后发表了《经济生活中的长波》(1925 年)和《大经济周期》 (1928 年)等论著。在这些论著中,他分析了英、法、美、德以及世界经济的大量统计数据,发现 发达商品经济中存在着为期 54 年的周期性波动。熊彼特等人后来继承和发展了长波理论。1939 年经由熊彼特提议,世界经济学界都接受了用“康波周期”代表经济成长过程中长时段的波动。  

根据熊彼特的理论,从世界经济发展史来看,康波周期的分段与技术创新周期有所重合。
因为第一次长波周期从大约 1783 年到 1842 年(长达 59 年),这个时期正好是第一次工业革命时期。 这个时期,由于蒸汽机的发明和运用,工业制造取代手工制造,并且推广到所有的工业部门和工业国家。第二次长期周期是 1842 年到 1897 年(长达 55 年)。这个时期早期工业化国家开始进入 “钢铁时代”和“铁路化时代”。第三次长期周期是 1897 年以后,是所谓的“电气、化学和汽车 时代”。可以看出,康波周期与科技革命浪潮(新技术革新、应用和全面普及)高度相关。  

如果对比全球创新周期来看,第一次康波周期和第二次康波周期对应人类第一次科技革命。 1776 年,英国著名发明家瓦特制造出第一台有实用价值的蒸汽机,后来经过一系列重大改进,使之成为“万能的原动机”,在工业上得到广泛应用,改变传统的手工制作,拉开了欧美工业化及现代化进程。同时英国因此次创新,累积大量财富,成为日不落帝国。

第三次康波周期对应第二次工业革命。1870 年以后,科学技术的发展突飞猛进,电力的广泛应用、内燃机和新交通工具的创制、新通讯手段的发明。各种新技术、新发明层出不穷, 并被迅速应用于工业生产,大大促进了经济的发展,并最终形成西欧和北美两大工业地带,奠定 了现在世界经济格局 。

在第二次技术革命之后,随着 1946 年世界上第一台电子数字计算机 ENIAC 的诞生,人类社 会迎来了以计算机为主的第三次技术革命。自那以后,开启了人类社会的计算机时代。除计算机 之外,20 世纪四五十年代以来,人类在互联网、原子能、微电子技术、航天技术、分子生物学和 遗传工程等领域都取得了重大突破,标志着新科学技术的到来。在这次技术革命中,英特尔创始 人之一戈登·摩尔(Gordon Moore)提出来摩尔定律。由于技术提升带来的产品性能每隔 18~24 个月便会增加一倍,这一定律揭示了信息技术进步的速度。随着技术进步的加快,用康波周期来 解释经济长期增长波动越来越难。



创新、康波与世界体系变迁的关系
英国在18世纪末开始的第一次工业革命和第一轮康波中占绝对领先地位,没有挑战者;第二轮康波中,英国在铁路和炼铁工业中都有领先优势,但美国紧随其后,是唯一的挑战者;第三轮康波的起点是19世纪末,英国在钢铁工业上仍然领先于美国,但在石油、汽车和能源工业方面,英国开始落后于美国。虽然德国在汽车工业上是领先者,但福特发明的流水线作业改进了生产流程,提升了生产效率,使得美国在汽车工业上仍然保持领先地位。

日本于19世纪60年代开始的改革(明治维新,Meiji Era)使其搭上了第三轮康波的末班车,但实际上是在“补课”,因为棉花和铁路是前两轮康波的创新。后来,又由于实施闭关锁国的政策,遗憾缺席第三轮康波的创新课程。二战之后,日本一边补课——发展纺织和汽车制造业,一边追赶——发展石油化工和电脑工业等,至1970年代修完过去五轮康波的课程,从而成为美国权力的有力挑战者,特别是在汽车和数码电子科技方面。

1980年代中期,美国和日本的贸易摩擦日趋激烈,1985年《广场协议》之后,日元继续快速、大幅升值,削弱了日本出口产品的竞争力。为了缓解外需快速收缩的负面影响,同时也是在美国的压力之下,日本采取了积极的财政政策、宽松的货币与信贷政策,以及扩大金融开放的政策,与此同时,日本的制造业还在不断外迁,这些都是其1990年代股市和房地产泡沫破裂的原因。至今,已不再有人将日本看作是美国霸权地位的挑战者。

再看中国。封建制与闭关锁国的中国完完全全地缺席了前三轮康波。清朝晚期开展的洋务运动虽然主张向西方学习,但由于时间太短,并未建立中国的工业基础。直到1949年新中国建立之后,才真正的发展工业。1978年改革开放之前,虽然走了不少弯路,但这可能是中国必须交的“学费”。改革开放之后的40年,中国一边补课,一边学习新课程,不仅发展了前3轮康波的代表性工业,第四轮康波也没落下。所以说,中国用40年走了西方国家200年的路,是有根据的,原因就在于坚持改革开放和后发优势的发挥。至今,中国的工业体系被认为是世界上最齐备的。所以,中国也被看作是美国霸权的最有力挑战者。这也是中美关系出现转折的大背景。



注:在世界经济周期运动中最长的周期是康德拉季耶夫周期,它的一个循环是60年,大家知道一个人的自然寿命主阶段大约是60年。中国讲六十甲子,循环一次就是一个康德拉季耶夫周期。它分为回升、繁荣、衰退、萧条。人生就是一次康波,三次房地产周期,九次固定资产投资周期和十八次库存周期,人的一生大致就是这样的过程。 

一个人的命运啊,当然要靠自我奋斗,但是也要考虑到历史的行程。

在我看来,目前我们正处于自1982年开启的第五次康波之中的衰退期。1991年进入繁荣期,若将美国繁荣的高点作为顶点,则2000年或2004年为康波繁荣的顶点。2004年之后,康波已经确认了从繁荣向衰退的转换。而经历了2008年的康波一次冲击之后,2015年之后康波或向萧条转换,而第五次康波衰退向萧条转换的位置,应是一个资产价格的长期低点。而在未来五年注定在萧条中度过,也即使2025年,都是在第五次的康波萧条阶段。

人生发财靠“康波”

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阿 文

2019年初,有幸拜读了周金涛先生的《波动周期论》,为此我还在朋友圈内推荐一番。但反馈给我的资讯都是枯燥和难懂,坦白的讲专著太深奥我也未能完全理解。但200余年时间的佐证,尤其是近20余年来中、短周期的数据精准再现的拐点,让我相信了周期是真实存在,且有规律可寻……。思索半年,并结合近几年在股票量化模型上的思考,透过周期的共振、背离、分型研究,初步构建起了一点周期论应用心得(应用者其实只需要判断出“趋势”,而学者需要数据推导出更具体的“时间节点”,二者的难度是不同的)。在此我将通过部分数据用图文结合方式,为有兴趣的朋友复盘前20年和预测推导未来10年几类投资产品“趋势”(限于个人的认知范围,错误之处还望圈中的朋友们指正),希望能对周期论的理解有所帮助。

为让大家了解康波周期,先摘要一点周金涛先生2016年3月在上海参加沙龙的一篇《人生就是一场康波》演讲稿的核心思想:

1、我们每个人的财富积累一定不要以为是你多有本事,财富积累完全来源于经济周期运动的时间给你的机会。

2、现在这次经历的康德拉季耶夫周期,在座各位经历的是从衰退向箫条的转换点,在座各位未来十年,注定在箫条中渡过,这是康德拉季耶夫不可改变的规律。

3、以我的长期研究来看的话,你的人生的机会基本上由康波的运动给予的。在你一个人60岁的人生中,其中30年参与经济生活,30年中康波给予你的财富机会只有三次,不以你的主观意志为转移。40岁以上的人,人生第一次机会在08年,如果那时候买股票、房子,你的人生是很成功的。以后2008年之前的上一次人生机会99年,40岁的人抓住那次机会的人不多,所以08年是第一次机会。第二次机会在19年,最后一次在30年附近,能够抓住一次你就能够成为中产阶级,这就是人生发财靠康波的道理。

4、房地产周期20年轮回一次,一个人一生当中可以碰到两次房地产周期。为什么呢?一个人的一生作为群体来讲会两次买房,第一次是结婚的时候,平均27岁,第二次置业,改善性需求是42岁左右。一个人的消费高峰,最高峰出现在46岁的时候,46岁之后这个人的消费就往下走,你的消费逐渐由房子这些变成医疗养老。

5、这个就是讲用康德拉季耶夫理论进行人生规划。60年运动中会套着三个房地产周期,20年波动一次,一个房地产周期套着两个固定资产投资周期,十年波动一次。一个固定资产投资周期套着三个库存周期。所以你的人生就是一次康波,三次房地产周期,九次固定资产投资周期和十八次库存周期,人的一生就是这样的过程。

6、对于未来想提醒大家的一点,2018年到2019年是康波周期的万劫不复之年,60年当中的最差阶段,所以一定要控制18、19年的风险。在此之前做好充分的现金准备……

PS:周金涛,中信建投首席经济学家,中国康德拉季耶夫周期理论研究的开拓者,被誉为周(期)天王。2007年成功预测次贷危机,2015年成功预测了全球资产价格动荡,并在2015年11月预言中国经济将于2016年一季度触底。2016年12月27日因胰腺癌去世。2017年12月,周金涛辞世一周年之际,其生前著作《涛动周期论》出版。

第一章、关于康德拉基耶夫(康波)周期(经济周期:40-60年):

(图一)

1. 从1782年开始至2019年我们已经经历了五个康波周期,其每一个康波周期的产生都是由于技术革命,引发的需求供给而带来的跨越式机遇(见图一);

2. 从目前已知的前卫技术:基因工程、5G(含6G)、边缘计算、物联网、沉浸式体验、量子计算、生物芯片、AI智能等,所列的大多技术由于其产业链的长度和体量,都无法引发起社会总需求的爆发式增长,都不具备引发下一个康波周期。但随着AI机器自学习技术的不断发展,将引发诸多行业365×24小时的持续创新和优化。到那时各行业需求的叠加必将引发社会总需求的爆发式增长。所以在2031年前后【那时6G无线传输会再此提速、物联网成本会大幅降低(离万物互联会更进一步)、量子计算会被普及、人机互联也许会实现(埃隆·马斯克应该已经实现人脑与计算机的连接)等技术会逐一成熟,新科技的“基钦周期”会逐一的引爆并持续的产生】将由AI智能引发新的康波周期。

3. 我查阅了大量的资料显示,从2018年开始部分大宗商品价格开始止跌,其顺序将是化工行业>煤炭行业>有色行业。其中化工行业开始上涨的起点在2019年1季度中旬,煤炭行业由于库存处于低位,最晚在2019年1季度左右结束,有色行业在2019年2季度上旬左右开始上涨。这些数据恰巧在这个时段发生,也佐证了周先生所预测的“2018年到2019年是康波周期的万劫不复之年,60年当中的最差阶段”。因此基于多因素及时间周期的判定,本轮中国的“康德拉周期”将在2019年1季度前后完成筑底。

4. 投资建议:2026前后关注本轮康波周期的“核心资产”有底层AI技术平台公司(国内标的我个人看好“百度”)。当AI开始落地,为公司带来正向现金流时,买入这些公司股票并长期持有(去查阅一下美国上一轮康波初期93-99年间的IBM、微软等信息化公司股票K线,大家就懂了)。

(图二)

5. 完整的康波(康德拉季耶夫)周期,嵌套着3次房地产周期(库兹湿兹周期)、6次资本支出周期(朱格拉周期)、18次存货周期(见图二)。它理论上是60年,但随着摩尔定律周期的缩短,我个人预判周期长度会不断的缩减。

6. 每一个完整的周期(不论长、中、短)都分为四个阶段,其特征如下(见图一):

1) 复苏期:缓慢无力,进一退二的构建出复杂的底部(如:W底、L底等),在多数人的怀疑中逐步上行。

2) 上升期:震荡企稳,有些品种在跨过零轴时会加速,此时更多的人开始相信经济的复苏;

3) 繁荣期:高位震荡,经济在此段时间内呈现出持续的繁荣,行业产品需求旺盛,景气度高;

4) 衰退期:逐步下行,跌破零轴时会加速下行,反抽后再次下行。底部对应的是行业中企业破产和并购;

注1:熟悉四个阶段的特征是把握周期的关键,有意深入的朋友,建议上网搜索一下同样是周期指标MACD特征。忽略金叉或死叉现象,重点关注其穿越“零轴”、顶部及底部的速率和形态的变化。当你较完整的弄懂后,你不但会炒股,还能充分的理解经济周期各阶段的特征。

注2:周期的拐点和股票周期顶底相似,康波周期是由四个相近似周期围绕着统一的时间轴推进,结合分型理论中三分康托集的数学方法和分形分维思想,从时间维度上设定一个窗口期,然后依据“标的”空间二级时间维度以及黄金分割和斐波那契数列去作推算更精准的拐点窗口(的确是个技术活)。

第二章、关于库兹湿兹周期-房地产周期(长周期:18-25年,衰退期3-6年):

(图三)

(图四)

(图五)

1. 我查阅了很多房地产数据,基本判断这一轮库兹湿兹周期的顶部就是2016年10月的高点,2018年 8月的高点应该是局部市场的一个高位反弹,顶多算构建了一个复杂的M头(见图四);

2. 结论是房地产周期,已经在2016年10月形成了拐点,虽然现在还处于“繁荣期”但已经不适合投资了。预计在2021年前后房价会出现明显的下跌,2024年局部市场会出现个人断供,部分房企倒闭或兼并。

3. 投资建议:现在还在用“杠杆”非自住的投资类房产,应该尽快卖出。世上没有只涨不跌的东西(见图五:土地购置和土地交易已经负增长了,你还不信?),不要错误的以为房产卖出去买不回来,等2024年你去抄房地产底时,恐怕同一套房产会打6-8折买回来的(见图四,房地产预测数据)。当然一线的市场会比三四线的市场抗跌一些。

第三章、关于朱格拉周期-资本支出周期(中周期:7-11年,衰退期2-3年):

(图六)

(图七)

1. 通过众多的数据分析A股朱格拉周期为6-8年(图六、图七),其周期的长度短于欧美,但和80年代之前的美股相比差别并不大。

2. 写此文的第二个目的,就是希望通过数据推导验算A股本轮周期的启始点。现在将相关数据及现象呈现如下:

1)2018年A股上证指数全年下跌24.59%,为历史第二大跌幅。砸穿了长期趋势线2638低点(股市因为发行数量的不断增加,其总体指数趋势会持续的向上,感兴趣的朋友可以去看美国200年股市图)挖出一个黄金坑,国内诸多声音都在怪罪“股灾”,其实这是因为康波、朱格拉和基钦三周期同时叠加向下共振的结果(见图二,2019年1月的时间节点)。下一个三周期叠加向下同样也还会再次出现黄金坑的,反之筑顶也同理会创出新高的。

2)从2019年1月4日的2440的低点起,已经运行了1年多了,所有的技术指标和经济数据都逐步在证实那个低点就是A股新朱格拉周期的起点。而且随着外资的扩容和新股的发行A股体量的不断增加,那也是一个上证指数再也回不去的低点了。

3)从时间上推导,2019-2020年一季度是A股的复苏周期,它是一个反复筑底盘整的过程。2020年二季度后年会进入上升期,那时A股会逐步的进入主升浪。预计2021年下半年会构筑一个高点缓慢转入下行周期。我预计本轮下行速率不会像以往的周期那样快,因为A股投资人结构已经发生变化(境外机构增多,境内个人投资者的权重会下降,同时也会趋向成熟市场个人直接投资比例逐步降低的趋势)。

4)罗列一下2019年的资金情况:18省养老金到位、QFII额度放开、明晟指数扩容、富时罗素扩容、标普道琼纳入、挪威主权财富基金(全球最大)加大中国投资,最有意思的是“美联邦退休金”在美国政客一致反对声中,仍然坚持投资A股(这里面逻辑很深,大家思考一下)。所以2018-2019年的黄金坑,已经让外资和大机构填埋了(数据详见图八)。基于目前底部资金量和持有者的特征,加上借鉴韩国和台湾资本放开后的市场走势,本轮上证指数超过6124的高点是确定性的,我个人预估高点会在7800点左右。

(图八)

3. 投资建议:挑选A股“核心资产”持续持有至2021下半年(中间理论上会有2-3次回撤,无法把握的人就不要下车了);没能力选股的人可以选基金或ETF产品(强周期中如何挑选基金和ETF产品我们后续另聊)。总之2-3倍的回报是基本回报,理论上存在4-5倍的回报率。这就是能够抓住一次你就能够成为中产阶级,人生发财靠康波的道理。

第四章、关于基钦周期-存货周期(短周期:3-4年,衰退期6-9个月):

(图九)

(图十)

1、我们用2019年关注度最高的猪周期来解读基钦周期(见图十)。

1)我们可以看到不管是疫情还是产业政策影响,其规律都会在4年左右。每一周期在底部都会通过一个复杂的方式构建一个W底(每一种商品,在重复的周期规律上会构建自身的趋同特征)。由于本次非洲猪疫情,母猪是高发病群体,故将大大的影响未来存栏数的增长,也会导致整个周期延后。但我个人基本判断本轮肉价的高点已在2019年11月上旬产生,未来只会在高位盘整逐级回落,不会再有新高。

2)投资建议:虽然肉价不会创新高,但高位盘整的趋势还是会带给畜牧行业的养殖业较高的确定性收益,因此该板块还是可以继续持有的。

3)基钦周期涉及的商品众多,每一个商品都有各自的时间周期,所以我们在股市上可以看到一些强周期品种间隔3-4年就会有一波行情(农产品也同理,所以3-4年会出现一次“蒜(大蒜)你很”)。

4)我个人还相对看好刚启动的化工、有色中的部分金属产品、以及水泥、工程机械等(后续找机会逐一阐述)。

总结:

1、本轮康波周期和朱格拉周期的确筑底,中国经济最差的时间窗口已经过去,但目前仍然在底部徘徊。朱格拉周期在底部盘整了一年刚刚走出L型的底部,所以我对2020年上半年的股市持谨慎乐观态度,但相对看好2020年下半年以后。

2、A股的底部确定走出,不会再有大底可抄了,只能找回踩点择时建仓。有兴趣的朋友可以关注“新康波元年”微信群或“阿文的量化模型”公众号,未来我会利用“阿文”的量化模型和指标尽可能的帮助找到“高低”点以及“趋势”方向,减少“电梯”次数(为减少道德风险,群中只涉及大盘和板块,禁止任何人交流个股)。

3、最后送大家一个“彩蛋”,如果朋友们能将此文保留8-10年,并传给你们下一代,或许能让他们30岁就进入“中产阶层”(见图二,2030\1年的时间节点:零轴下“四周期共振”+ 新科技的“基钦周期”逐一爆发,会使朱格拉周期处于“强周期+延长周期”中,这是50多年的最好机遇……,大家在想想周天王提到的“最后一次机会”的时间窗口)。

另:谈一下我研究中的量化模型指标

1、近几年为编写量化模型,学了不少庞杂东西,也见过许多高人,其中影像深刻的有那么3~4个。一位是台湾的证券从业者,他当面用一个高级计数器(涉及到复杂的计算)在我报出指数或板块的阶段点位(对数坐标),他可以计算出前后高点或低点的数值(非常接近)。还有1~2位国内的大V,都让我受益良多。他们让我确信了股市运行不完全依据混沌理论,也包含了数学逻辑。所以才有了我应用“分型理论”和前人的操盘法则构建起了的量化模型。今天在朋友圈中嘚瑟一下2019年的成绩(见下图)。目前我的交易完全是依据模型指标(手工操盘),大致能判断出大盘60%高低点(准确性的排序是:大指数、小指数、大板块(个股众多的板块),这是因为众多无序碎片化的交易,在经过一定周期的运行后,会倾向于汇集成一个整体,会在某处形成隐藏的共振结构——混沌理论)。如果去年连上交易接口,仓位控制的得分不一定有这样漂亮,但收益率可能会更高一些(此话很矛盾,但背后的逻辑很深)。简单说,去年我调高了风控权重,仓位控盘才能拿到99高分(顺便普及一个知识,机器操盘只能做到优秀很难做到顶尖,因为它后面的程序是一个平衡式的)。

2、下面展示一下(图六)提到的关键点位预警的量化指标:

PS:本来撰写此文只是想帮助朋友圈中的人弄懂周先生的《波动周期论》,那里会想到众多数据推导后,更加确信了“人生发财靠康波”的道理以及我们这把年纪的人仅有的二次机会。人已暮年,年轻时几乎没有在体制内呆过,庆幸一路上遇到的许多贵人的提携(尤其是早期创业阶段,自身财力和境界留有诸多遗憾),现在满溢出的是感恩的心怀,真心的希望朋友圈中那些帮过我的贵人以及曾经相遇过的朋友,能够抓住这次进入“中产阶级”的机会……

1、本文为阿文原创,若有引用本文数据请注明“阿文”即可,我所采用的数据都在图表中注明了来源。当今尊重原创和知识是一种的美德;

2、在此特别感谢已故周金涛先生,本文所有的推导原理都基于它的康波周期论和我认知中的“分型理论”。若未来大家在财务自由上有所收获,也希望各位能够在心里感恩“周天王”。

3、历史逻辑的推演,不能作为市场变化的因果关系。本文所涉及的预测还可能受到政策因素的影响。还需谨记:“投资有风险,入市须谨慎”;



作者:SH阿文
链接:https://xueqiu.com/2835347349/139173996

人生发财靠康波,股市发财靠基钦

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周金涛遗言:人生发财靠康波。顺着他的思路,我琢磨了一下发现:股市发财靠基钦,实业发财靠朱格拉,楼市发财靠库兹涅茨。这里面的康波、基钦、朱格拉、库兹涅茨都是经济里长短不一的周期,著名经济学家熊彼特将康波、朱格拉、基钦这三个经济周期揉在一起了,形成了著名的“三周期嵌套理论”。

1

“三周期嵌套理论”的具体内涵是:

①康波周期是经济活动里长达50-60年的长周期,朱格拉周期是经济活动里时长9-10年的中周期,基钦周期是平均时长40个月(3-4年)的短周期。

②一个康波周期大约包含6个朱格拉周期,一个朱格拉中周期大约包含3个基钦周期,一个康波周期大约包含18个基钦周期。

③长周期对中周期起制约作用的因素,中周期的繁荣和萧条的程度,受到长周期之特定阶段的影响。比如,处于康波繁荣期的朱格拉周期的扩张阶段的扩张幅度就比较大,处于康波萧条期的朱格拉周期的扩张阶段的扩张幅度就极其有限。

“三周期嵌套理论”是经济活动的理想状态,经济肯定不会完全根据其演艺,但也不会完全脱离这三个周期,描述经济走势的经济指标的拐点与三周期的平均时长总会有一些误差,时而拉长,时而缩短,但万变不离其宗。

不过,这三个周期的时长本身就是一个大概的时长,我们在画图时取的是历史数据的平均值,所以,经济活动与理论出现误差,是很正常的事。

我们宏观交易者,从来不去追求绝对的精准,只追求模糊的正确;在具体交易中,主要有两种处理方式:

①在捕捉牛市起点时慎用杠杆,在寻找牛市终点时早走为妙,即便是走早了踏空鱼尾行情也在所不惜;

②在看到确定信号、有把握时出手;如果看不到很明确的信号,就休息,宁可错过也不做错。

2

周金涛为什么认为“人生发财靠康波”?我为什么认为股市发财靠基钦、实业发财靠朱格拉、楼市发财靠库兹涅茨?这是由这些周期的属性决定的。

康波周期是俄国经济学家康德拉季耶夫于1926年发现的一种经济长波,这个长波主要是根据“技术革命”来划分的。每一次的技术革命都能刺激经济猛涨,从而带来大量的机会,我们每个人的一生都会至少经历一次康波,我们人生的机会也就与康波息息相关。

比如最近这轮康波周期(信息技术革命),起始于上个世纪的80年代,出生于50年代的人在80年代正好三十多岁,有积蓄、有经验,他们是时代的弄潮儿,代表人物是比尔盖茨、乔布斯。这轮信息革命在美国本土从80年代一直火热到2001年,这让60年代出生的贝索斯、70年代出生的马斯克也有机会踏上美国快速发展的快车道。

2001年后信息革命扩散到中国,并在中国实现了“PC互联网”向“移动互联网”的跨越,中国的60后、70后正值壮年,他们成为主角,比如马云(1964年)、李彦宏(1968年)、雷军(1969年)、马化腾(1971年)、周鸿祎(1970年)。中国的移动互联网大约从2008年一直狂奔到2021年,直到“反垄断”落地,它们才告别野蛮生长,这让一些80后也有机会登上舞台。我们小人物虽然没有取得上述人物那么大的成就,但也深度受益信息革命。

不管是大人物,还是我们小人物,一辈子有没有出息,与康波息息相关,出生时已经定好了一切。90后们不要灰心,你们的机会大约在你们40多岁时(2030年之后),那是新一轮技术革命的起点,也是我们股民会比较舒畅的时间节点。虽然股市大有取代楼市的趋势,但现在还只是缓慢的起步阶段,一直到2030年后才可能出现很大的变化。楼市繁荣的起点是1995年时的分税制,但楼市真正的繁荣一直到2005年后才出现,2009年之后才出现沸腾。股市繁荣与沸腾,还需要时间,不会一蹴而就。因此,周金涛说人生发财靠康波,此言不虚。

3

我为什么认为股市发财靠基钦?股市是流动性的晴雨表,流动性的多寡与经济荣衰息息相关,股市的牛熊取决于经济周期的荣衰。基钦周期作为经济活动里非常重要的短周期,在基钦周期扩张阶段,流动性比较充裕,股市都会走出不错的行情。由于股市具有独特的博弈特性,这导致每个基钦周期扩张阶段股市的涨幅都不一样,而是呈现出了“大牛、小牛接替出现”的特征,以至于A股大牛市大约每7年一轮回,也就是两轮基钦周期出现一次大牛。

我将基钦周期与A股大盘放在一起(上图),可以隐隐约约看出上述规律。按照这个规律,2019-2021年股市应该会走大牛。现在回首,这轮大牛落空了,这个规律在2019-2021年失效了。原因何在?现在复盘,我认为是我国在2019-2021年期间发生了非常大的变化:中国从1978年以来的“效率优先”,在2020年开始转向“兼顾公平”……

我在2017年10月份推演A股牛熊时,只考虑到了市场规律,过于相信市场的力量,没料到中国走到了十字路口,忽略了……,所以,后期我们研判股市时,不能只相信市场的力量了,还要考虑政策的逆周期调节……。炒股虽然还是得看基钦周期,但我们看得的将是慢牛、以及主流板块频繁切换,很难再现2007年、2015年那样主流板块集体连涨两年、涨幅集体超越10倍甚至20倍的盛宴了,只有零零星星的10倍股,大部分涨一两倍就会被出货,大资金也怕铁拳。

这一幕今年在期货市场上演绎得很明显。2009年周期盛宴时,大宗商品纷纷暴涨,当时产生了一些专有名词,比如苹什么、糖高宗、姜你军、蒜你狠、豆你玩、煤超疯等,期货界因此而诞生了诸如“东邪”葛卫东、“西狂”林广茂、“南帝”叶庆均、“北丐”傅海棠这样的大佬。这轮周期盛宴呢?大宗商品才涨到半山腰就被爆锤,跑慢一步就“缺胳膊断腿”了。在这轮盛宴里,不仅没有新大佬产生,老大佬里已经有人爆仓了。中国变天了,一变就会是30年!股市里不要再幻想普涨10倍了,2015年极有可能是A股30年内最后的一次狂欢。

原文转载:https://baijiahao.baidu.com/s?id=1716027624245513929

人生就是一场康波!

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